コロワイド 7616：M&A 巨头的外食帝国

最近在研究日本外食板块的时候，注意到了一只之前虽然有所耳闻但从没认真看过的股票——[[コロワイド]]（证券代码：7616）。说起这个名字可能很多人不熟悉，但如果提到 [[牛角]]、[[かっぱ寿司]]、[[大戸屋]]、[[フレッシュネスバーガー]]、[[ステーキ宮]] 这些品牌，在日本生活过的人应该都吃过。这些看似毫不相关的餐饮品牌，背后其实都属于同一个集团——コロワイド。更让我感兴趣的是，这家公司刚刚发布的第三季度财报显示，归属母公司的纯利润同比大增 61.9%，而且已经超过了全年的业绩预测。这到底是怎么回事？

一家靠并购长大的外食帝国

要理解コロワイド，首先需要了解它的成长史。这家公司 1963 年在神奈川县逗子市起步，最早只是一家小小的炉端烧店。1977 年开出第一家 " 甘太郎 " 居酒屋之后，就开始走上了一条与众不同的扩张之路——靠 M&A（并购）来做大。

从 2002 年至今，コロワイド通过并购增加了超过 2000 亿日元的销售额。目前集团旗下拥有超过 40 个餐饮品牌，在国内外合计运营约 2800 家店铺。业态覆盖了居酒屋、烧肉、回转寿司、定食、汉堡、牛排等几乎所有主流外食品类。现在的业态结构是餐厅类占七成、居酒屋类占三成，重心已经明显从早期的居酒屋转向了市场更大的餐厅赛道。

最让业界津津乐道的并购案例，莫过于 2020 年对大戸屋的敌对性收购。当时大戸屋经营状况不佳，连续三期营业赤字，但管理层拒绝了コロワイド的改革方案，最终演变成了日本外食行业首次成功的敌对性 TOB。收购完成后，コロワイド派遣新社长上任，引入了部分中央厨房模式（セントラルキッチン方式），既保留了大戸屋 " 手作定食 " 的特色，又大幅降低了运营成本。结果是戏剧性的——大戸屋在 2024 年 3 月期实现了品牌史上最高利润，营收 278 亿日元，营业利润 16 亿日元，完成了教科书式的 V 字回复。

社长野尻公平曾经这样总结并购理念：" 被收购企业往往品牌力是有的，只是被其他经营上的 ’ 重石 ’ 压住了。我们做的就是搬开这块石头，让原来的员工自己站起来。" 创始人蔵人金男也有一句名言："3 胜 5 败的心态就行，空振三振可以，见逃三振不行。" 这种鼓励试错的企业文化，是コロワイド能持续整合并购企业的关键。

第三季度财报让人眼前一亮

2 月 13 日发布的 2026 年 3 月期第三季度决算（IFRS 基准）数据，确实让我对这家公司刮目相看。

从 4 月到 12 月的累计数据来看：

其中最引人注目的是纯利润增长 61.9%，而且通期（全年）计划的纯利润只有 21.2 亿日元，第三季度累计的 36.9 亿日元已经是全年计划的 173.4%，远远超过了五年平均的 130.1% 进捗率。这意味着什么？意味着公司目前的业绩指引非常保守，全年业绩大概率会超预期。

单看第三季度（10-12 月）的数据，纯利润同比增长 25.2%，销售营业利润率从前年同期的 5.0% 改善到了 5.4%。虽然增速没有上半年那么夸张，但利润率在稳步改善，说明不仅仅是靠收入增长，成本控制也在发挥作用。

从中期（上半年）的数据也能看到这个趋势。中期事业利润同比增长 51.4%，税引前利润增长 88%，纯利润增长 242.7%。上半年的基数效应比较明显（前年同期基数较低），但即便扣除这个因素，改善的方向是确定的。

推动业绩增长的主要因素有三个。第一是国内外食事业的稳健增长，レストラン业态持续向好。第二是 2025 年 5 月完成的澳大利亚 [[Seagrass Holdco]] 收购开始贡献收入，这是一家在澳大利亚运营 17 家、阿联酋运营 2 家牛排餐厅的企业。第三是给食（团餐）事业通过 [[ニフス]] 和 [[ソシオフードサービス]] 的整合开始释放协同效应。

Vision 2030：从外食企业到综合食品服务集团

コロワイド不满足于只做一家传统的外食企业。公司在中期经营计划 "COLOWIDE Vision 2030" 中提出了一个相当大胆的目标——到 2030 年 3 月期实现合并销售收入 5000 亿日元。要知道，2025 年 3 月期的销售收入是 2691 亿日元，这意味着五年内要接近翻倍。

为了实现这个目标，公司设定了三条增长路线：

第一条是国内外食事业。目前占销售的约八成，未来要通过新开店、改装、业态转换和进一步的并购来巩固份额。但在事业构成中的占比会从 86.7% 下降到 50%，不是因为绝对值下降，而是因为其他两条线会增长更快。

第二条是海外外食事业。目前占比约 13%，目标是提升到 30%。Seagrass 的收购就是海外扩张的具体动作，未来会利用牛角、大戸屋等品牌在东南亚和中东继续扩张。同时 Seagrass 带来的牛肉供应链优势，可以为整个集团的牛肉采购提供成本和品质上的保障。

第三条是给食（团餐）事业。这是最有想象力的一条线。目前占比只有 0.2%，目标是提升到 20%，对应的销售规模是 1000 亿日元。考虑到日本高龄化社会的趋势，医院和介护设施的团餐需求是确定性增长的市场。コロワイド 2024 年先后收购了ニフス（年收约 50 亿日元）和ソシオフードサービス（年收约 80 亿日元），2025 年 4 月又以ニフス为中心整合了旗下所有给食事业公司。外食行业多年竞争中积累的菜单研发能力、中央厨房的效率化生产、集团采购的成本优势，这些都能直接移植到给食事业中去。

说实话，当我第一次看到 5000 亿日元这个目标的时候，觉得有点 " 吹牛 " 的味道。但仔细想想，コロワイド过去二十多年就是靠并购从几百亿做到了 2600 多亿，只要继续保持这个节奏，再加上海外和给食事业的有机增长，5000 亿虽然激进，但也不是完全不可能。

估值分析：便宜吗？

说完基本面，来看看估值。截至 2 月 16 日，コロワイド的股价约 1877 日元，市值约 1998 亿日元。

乍一看，127 倍的市盈率确实吓人。但这里有一个关键问题——公司目前的通期业绩指引（纯利润 21.2 亿日元）明显过于保守。第三季度累计纯利润已经达到 36.9 亿日元，是全年计划的 173%。如果以第三季度累计的盈利水平来年化估算，实际的纯利润可能在 40-50 亿日元之间，对应的 PER 会降到 40-50 倍左右。

这个估值水平在日本外食行业中处于什么位置？龙头[[ゼンショー]]（すき家母公司）的 PER 大约在 35-40 倍，[[すかいらーく]]（ガスト母公司）大约在 40-45 倍。コロワイド 如果按照实际盈利能力来看，估值和同行基本持平，并没有想象中那么贵。

不过有一个不能忽视的问题是财务杠杆。コロワイド的自己资本比率（equity ratio）约 24%，有利子负债规模在 1600 亿日元左右，这在外食行业中偏高。大量的并购需要资金，公司 2024 年还通过公募增资筹集了最多 367 亿日元用于后续的 M&A。高杠杆意味着利润对利息支出的变化更敏感，在日本央行可能继续加息的环境下，这是一个需要关注的风险点。

株主优待：外食爱好者的福利

说到コロワイド，不得不提它的株主优待制度。这也是很多日本个人投资者关注这只股票的重要原因。

持有 500 股以上的股东，每年可以获得 4 万日元相当的优待ポイント（分四次发放，每次 1 万日元）。按照现在的股价 1877 日元计算，500 股的投资额大约是 93.8 万日元，优待的年化回报率约 4.26%。再加上 0.27% 的股息率，综合回报能达到 4.5% 左右。

这些积分可以在コロワイド集团的对应店铺使用——包括甘太郎、やきとりセンター、かっぱ寿司、ステーキ宮、寧々家、カルビ大将等。也可以兑换各地特产的礼品商品，对于住在附近没有对应店铺的股东来说也不会浪费。

不过有一个重要的注意事项：コロワイド的株主优待并不能在集团所有店铺使用。牛角、しゃぶしゃぶ温野菜、大戸屋、フレッシュネスバーガー这些知名度最高的品牌，反而是不能用优待的。这一点初看有些让人失望，但转念一想，这些品牌的运营主体（[[レインズインターナショナル]]、[[大戸屋ホールディングス]]等）虽然是子公司，但部分有独立的上市地位和自己的股主优待体系。

另外需要注意的是，コロワイド的优待最低门槛是 500 股，不是常见的 100 股。这意味着投资门槛接近 100 万日元，对于追求优待的个人投资者来说是一笔不小的资金。

和竞争对手的比较

在日本外食行业中，コロワイド的定位是比较独特的。我们可以和几家主要竞争对手做一个简单的对比：

ゼンショー在规模上遥遥领先，时价总额甚至突破了 1 万亿日元，是日本外食行业的绝对龙头。すかいらーく 则凭借ガスト等家庭餐厅品牌的高效运营，在利润率上远超同行。コロワイド的特点是 " 多品牌 + 并购驱动 "，虽然单一品牌的规模可能不如对手，但组合起来形成了一个覆盖面极广的外食版图。

从投资的角度来看，コロワイド的差异化优势在于：给食事业这条新赛道目前竞争对手涉足不多，而コロワイド凭借外食积累的供应链和菜单研发能力，在这个领域有天然的优势。如果给食事业能按照计划发展起来，会是一个和传统外食完全不同的利润增长引擎。

需要关注的风险

任何投资都有风险，コロワイド也不例外。我觉得主要有以下几个方面。

第一是财务风险。如前所述，公司的杠杆率偏高，有利子负债约 1600 亿日元。在日本央行逐步退出超宽松货币政策的大背景下，利息成本的上升会直接侵蚀利润。虽然目前的 EBITDA（约 210 亿日元）对利息的覆盖还是比较充裕的，但如果经济下行导致营收下滑，财务压力会迅速放大。

第二是并购整合风险。コロワイド 的增长高度依赖 M&A，但并购本身就是一把双刃剑。かっぱ寿司的整合就曾经让公司吃了不少苦头——" 便宜但不好吃 " 的品牌形象顽固了很多年，直到 2024 年才终于实现了扭亏为盈。未来的每一笔并购都面临类似的整合风险，特别是海外并购还要面对文化差异、汇率波动等额外挑战。

第三是估值风险。如前面分析的，表面上 127 倍的 PER 看起来很贵。虽然实际盈利能力被低估了，但市场给コロワイド的估值也反映了对并购增长的期待。如果某次并购失败或者整合不及预期，估值可能会面临较大的调整压力。みんかぶ的 AI 诊断给出的理论股价是 1096 日元，远低于当前的 1877 日元，个人投资者的目标价也只有 1239 日元，这些数据至少说明市场中有相当一部分声音认为当前的估值偏高。

第四是行业竞争风险。日本外食行业的进入门槛低，竞争异常激烈。劳动力短缺推高人工成本、原材料价格上涨、消费者可支配收入增长缓慢，这些结构性问题短期内不会改变。虽然コロワイド 的多业态布局提供了一定的抗风险能力，但整个行业的经营环境确实不容乐观。

相关 ETF

如果你对日本外食板块感兴趣但不想集中持有单一个股，可以参考以下 ETF：

直接持有コロワイド个股能获得株主优待的额外收益，但受单一公司的经营风险影响较大。如果只是想参与日本外食行业的成长，ETF 是更稳健的选择。

最后

写到这里，对コロワイド这家公司有了一个相对完整的认识。它不是那种靠单一品牌打天下的企业，也不是传统意义上的 " 优质成长股 "。它更像是一个靠并购不断扩张版图的 " 外食帝国建造者 "，有点像餐饮行业的伯克希尔·哈撒韦——通过收购经营不善但品牌力尚存的企业，搬开压在它们身上的石头，释放内在价值。

从投资的角度来说，我觉得コロワイド目前处于一个比较微妙的位置。业绩确实在改善，第三季度 61.9% 的利润增长不是虚的，给食事业和海外扩张的逻辑也说得通。但估值不便宜、财务杠杆偏高、并购的不确定性始终存在，这些都是让人犹豫的因素。

如果要考虑投资，我个人倾向于把它作为 " 观察名单 " 中的一员，等待更好的买入时机。具体来说，关注以下几个时点：4 月中旬的通期决算发布——如果公司上调业绩预期（大概率会），那可能会成为一个催化剂。其次是给食事业的后续并购动作——如果能看到规模快速扩大的迹象，说明 Vision 2030 的战略在实质推进。再者就是估值的回调——如果股价回落到 1600-1700 日元区间（对应更合理的 PER），性价比会好很多。

对于看重株主优待的投资者来说，コロワイド 年间 4 万日元的优待ポイント确实很有吸引力，综合利回り能达到 4.5% 左右。但投资门槛接近 100 万日元，而且优待不能在牛角和大戸屋这些最知名的店铺使用，需要事先确认自己常去的店是否在适用范围内。

一些持续关注的指标：近期重点关注通期决算时是否上调业绩指引、给食事业的整合进度和新客户获取情况。中期关注 Seagrass 在东南亚的拓店计划、国内外食事业的同店销售增长率。长期关注 Vision 2030 的执行进度、有利子负债的偿还情况、配当政策是否改善。

当然，这些只是我个人的投资思考，不构成任何投资建议。外食行业的变数很多，一场食品安全事故或者一次失败的并购就可能改变整个投资逻辑。保持独立思考，根据自己的风险偏好和投资目标来做判断，才是最重要的。

股市有风险，投资需谨慎。