最近在研究日本股市的时候，我发现了一个挺有意思的现象。当大家都在讨论丰田、索尼这些消费品牌的时候，很少有人关注日本商社这个独特的存在。说实话，在接触日本市场之前，我对商社的理解也很模糊，只知道这是日本特有的商业模式，但具体做什么、怎么赚钱，其实并不清楚。直到我开始研究 NEXT FUNDS 1629 这只 ETF，才真正理解了日本商社在整个经济体系中的核心地位。
这只基金追踪的是 TOPIX-17 商社·卸売指数，简单来说，就是把日本主要的商社和批发贸易公司打包在一起的一篮子股票。听起来好像很无聊，但当我看到它 5 年期 188% 的回报率时，我知道这背后一定有些值得挖掘的东西。更吸引我的是，这只基金的信托报酬（管理费）只有 0.352%，在日本 ETF 市场中算是非常有竞争力的水平。加上 2.33% 的分配金利回，对长期投资者来说，这个组合还是挺有吸引力的。
什么是日本商社
在深入分析这只基金之前，我觉得有必要先聊聊日本商社到底是什么。因为如果不理解商社的商业模式，就很难判断投资这只基金的风险和收益。
日本的综合商社（総合商社）是一种全球独有的业态，它既不是单纯的贸易商，也不是制造商，而是介于两者之间的一种特殊存在。最初，商社的核心功能是充当贸易中介，帮助日本企业把产品卖到海外，同时从海外采购原材料和能源运回日本。这在战后日本经济复兴时期发挥了至关重要的作用，因为当时日本缺乏外汇储备和国际贸易经验，商社就成了连接日本与世界的桥梁。
但随着时代的发展，商社的角色已经发生了根本性的转变。现在的商社更像是一家投资控股公司，它们通过直接投资和并购，深度参与各种产业的经营。比如三菱商事投资了全球最大的铜矿之一，伊藤忠商事控股了日本便利店巨头 FamilyMart，三井物产在液化天然气（LNG）领域有着举足轻重的地位。这种从贸易商到投资公司的转变，让商社的利润结构变得更加多元化，但也带来了新的风险。
我花了一些时间研究商社的盈利模式，发现他们的利润来源主要有三块。第一块是传统的贸易佣金，虽然这部分的利润率不高（通常只有 1-3%），但量大，而且相对稳定。第二块是投资收益，这包括股权投资的分红、资本增值，以及项目投资的回报。这部分的利润率可以达到 10-20%，但波动也大。第三块是资源业务，这是最具争议的一块。当大宗商品价格高涨的时候，资源业务能贡献商社 40-50% 的利润；但当价格下跌时，这部分就会成为拖累。
基金的基本情况
回到 1629 这只基金本身。截至 2026 年 2 月 2 日，基金的净资产总额是 216.1 亿日元，受益权口数 177133 口，每口的交易价格是 122000 日元。相比 2025 年 6 月的 81 亿日元，净资产规模增长了将近 2.7 倍。我觉得这可能跟两个因素有关：一是日本经济开始走出通缩，名义 GDP 增速提高，商社作为经济晴雨表受益；二是部分投资者认为商社股票在经历了一轮下跌后，估值已经比较合理，开始抄底。
从流动性来看，1629 的日均交易额约 1427 亿日元（近 90 日平均），这个规模在日本 ETF 市场中属于中等偏上，买卖不会有太大困难。更重要的是，基金的交易价格和净资产价值的偏离度只有 0.02%，套利机制运作得很好，你可以放心以接近净值的价格进行交易。
说到分配金，1629 采用的是年度一次性分配的方式，每年 7 月 15 日是分配基准日。最新的年度分配金是每 10 口 28370 日元，对应 2.33% 的分配金利回。这个利回率在日本股票 ETF 中算是中上水平，比大盘指数基金高一些，但低于那些专门的高股息主题基金。我个人觉得这个水平还是挺合理的，毕竟商社的派息政策相对稳定，不会像一些周期性行业那样大起大落。
历史表现怎么样
看一只基金好不好，历史表现是一个很重要的参考指标。1629 的历史回报呈现出一个很有意思的 "U 形 " 特征：短期承压，但长期表现优异。
近一年（截至 2025 年 6 月 30 日）的回报是 -4.99%，而同期 TOPIX 指数涨了 1.54%，这意味着基金跑输了大盘 6.53 个百分点。说实话，看到这个数字的时候，我也有点犹豫。但仔细分析后发现，这种弱势主要是因为 2024 年下半年以来，大宗商品价格大幅下跌，特别是铁矿石和煤炭，直接冲击了三菱商事和三井物产这些重度依赖资源业务的巨头。加上日本经济在过去一年面临日元剧烈波动、全球贸易紧张局势等多重不确定性，投资者对商社盈利复苏的预期也在下调。
但如果我们把时间拉长，画风就完全不同了。3 年期回报是 99.47%，相比 TOPIX 的 52.49%，超额回报达到 47 个百分点。5 年期回报更是惊人，达到 188.38%，相比 TOPIX 的 83.02%，超额回报 105 个百分点。这相当于年化回报率约 20.8%，远超日本股市整体水平。长期来看，商社板块的投资回报非常可观，但你需要能够承受短期的波动。
我特别关注了一下基金的追踪误差，1 年期是 7.72%，3 年期是 8.75%。这个误差水平相对较大，可能的原因包括基金的现金管理、费用扣除，以及指数调整和基金调整之间的时间差。不过从长期来看，这个误差并不影响基金的整体表现，因为超额回报已经远远覆盖了追踪误差。
成分股的集中度问题
分析 ETF 的一个关键是看它的成分股构成。1629 的成分股结构非常集中，TOP 5 商社的权重占比高达 74.76%。具体来说：
三菱商事占 20.42%，这是日本最大的综合商社，业务覆盖金属、能源、机械、化学品、食品等几乎所有领域。伊藤忠商事占 19.43%，这家公司近年来的表现非常抢眼，因为它的非资源业务占比最高，受大宗商品价格波动的影响相对较小。三井物产占 16.20%，它在 LNG 和铁矿石领域有着强大的竞争优势。住友商事占 8.55%，丸红占 9.16%，这两家属于中型商社，业务相对平衡。
剩下的 55 家中小商社和专业商社加起来只占 25.24% 的权重。这种高度集中的结构有好有坏。好的一面是，基金的表现与日本大商社的命运紧密绑定，当行业景气向好时，投资者能够充分享受到增长红利。但坏的一面是，对 TOP 5 商社的过度依赖意味着，任何影响这些巨头的负面因素都会直接冲击基金表现。比如说，如果三菱商事在某个海外投资项目上出现巨额亏损，基金净值可能会在短时间内下跌 5-10%。
虽然基金名义上有 55 家成分股，但由于权重差异巨大，真实的分散效应其实是有限的。这也是为什么我建议投资者把 1629 作为整体投资组合的一个补充，而不是重仓持有。配置比例在 5-15% 之间比较合理。
商社三强的竞争格局
最近这一年，日本商社行业内部的竞争格局发生了一些微妙的变化。传统上，三菱商事一直是行业老大，无论是营收规模还是市值都稳居第一。但 2025 年的情况有点不一样了。
伊藤忠商事在 2025 年度的纯利润预期首次突破 9000 亿日元，不仅创下了历史新高，还首次超越了三菱商事。这个变化值得关注，因为它反映了商社行业正在经历的一个深刻转变：从资源依赖型向非资源多元化转型。伊藤忠的成功秘诀在于，它很早就开始布局非资源业务，比如便利店、IT 服务、纺织服装等领域。这些业务虽然单笔利润不如大型资源项目，但胜在稳定，不受商品价格周期的影响。
相比之下，三菱商事和三井物产就没那么幸运了。这两家公司的资源业务占比较高，当铁矿石价格从 2024 年初的每吨 130 美元跌到现在的 90 美元左右时，它们的利润就受到了严重冲击。三菱商事 2026 年 3 月期的纯利润预期可能下滑至 6000-7000 亿日元区间，三井物产的情况也类似，预期纯利润在 8000-8500 亿日元，相比前一年大幅下滑 15.4%。
我花了一些时间思考这个格局变化对 1629 基金的影响。短期来看，伊藤忠的强势表现能够部分对冲三菱和三井的弱势，使得基金整体的跌幅不会太大。但长期来看，这也提出了一个问题：如果未来几年大宗商品价格持续低迷，三菱和三井是否能够成功转型？如果不能，基金的长期回报可能会受到影响。这是我在决定是否投资这只基金时，一个重要的考量因素。
估值到底贵不贵
估值分析是投资决策中最关键的一环。
先看基金本身。截至 2026 年 2 月 2 日，1629 的交易价格是 122000 日元，基准价额（每 10 口）是 1219768 日元，换算下来每口约 12197.68 日元。两者之间的偏离度只有 0.02%，基金的市场价格几乎完全反映了其净资产价值，不存在明显的溢价或折价。
再看成分股的估值。根据最新的决算数据，商社板块的整体市盈率（PER）大概在 10-12 倍之间，市净率（PBR）平均 1.11 倍。相比日本股市整体的 TOPIX 指数（PBR 0.76 倍），商社板块确实有一定的估值溢价。但这个溢价是有道理的，因为商社的 ROE（股东权益回报率）通常在 8-10% 以上，高于日本上市公司的平均水平。
具体到三家龙头商社，估值情况各不相同。伊藤忠商事目前的市盈率是三家中最低的，因为它的利润增速最快，市场给予了更高的估值倍数。三菱商事和三井物产由于业绩预期下调，市盈率相对较高，但如果从长期来看，这可能意味着存在价值洼地，前提是你相信资源价格最终会反弹。
我个人的判断是，以 122000 日元的价格买入 1629，估值处于相对合理的区间。如果股价能跌到 110000 日元以下，那就是一个非常好的买入机会，因为这相当于商社板块的 PER 降到了 8-9 倍，已经接近历史底部区域。反过来，如果股价涨到 135000 日元以上，我会考虑部分减持。
资源价格的双刃剑
投资商社板块，绕不开一个核心问题：资源价格的周期性波动。这既是商社利润的主要来源，也是最大的风险所在。
2022 年到 2024 年上半年，商社股票表现非常强劲，主要原因就是大宗商品价格处于上升周期。俄乌冲突推高了能源价格，全球经济复苏带动了金属需求，铁矿石价格一度涨到每吨 150 美元以上。在这种环境下，三菱商事和三井物产的资源业务贡献了巨额利润，带动股价大幅上涨。
但从 2024 年下半年开始，情况发生了逆转。中国经济增速放缓，特别是房地产和制造业的疲软，导致对铁矿石和煤炭的需求大幅下降。铁矿石价格从高点跌到了每吨 90 美元左右，跌幅超过 40%。这直接冲击了商社的盈利能力，特别是那些资源业务占比高的公司。
我在研究的过程中，特别关注了一下油价和 LNG 价格的走势。布伦特原油价格目前在 70-80 美元 / 桶之间波动，虽然相比疫情期间的低点有所回升，但远低于 2022 年的高点 120 美元 / 桶。LNG 价格也是类似的情况，亚洲现货 LNG 价格从高点的每百万英热单位 50 美元跌到了现在的 10-15 美元。这些价格的下跌，对三井物产这种在 LNG 领域有重大投资的商社来说，影响是直接的。
但我觉得，资源价格的周期性波动并不全是坏事。关键在于你的投资时间框架。如果你是短期投资者，那么在资源价格下跌周期中持有商社股票确实会很痛苦。但如果你是长期投资者，资源价格的低谷反而是一个买入机会。因为从历史来看，大宗商品的价格总是会在周期底部反弹，而商社作为资源领域的重要参与者，必然会受益于这种反弹。
非资源业务的转型
虽然资源价格的波动让人头疼，但好消息是，日本商社正在积极推进非资源业务的转型。
伊藤忠商事在这方面做得最好。它控股的 FamilyMart 是日本第二大便利店连锁，拥有超过 16000 家门店，每年贡献的利润非常可观。此外，伊藤忠还在 IT 服务、纺织服装、食品加工等领域有大量投资。这些业务的特点是利润率虽然不如资源业务高，但非常稳定，不受商品价格波动的影响。正是因为这种稳定性，伊藤忠在 2025 年度的纯利润能够创下新高，即使在资源价格下跌的环境下也能保持增长。
三菱商事和三井物产也在加快非资源业务的布局，但进展相对缓慢。三菱商事提出了 SLC（Smart Life Creation）战略，重点投资数字化、医疗健康、可再生能源等新兴领域。三井物产则设立了 " 次世代·机能推进部门 "，专门负责开拓非资源业务的新机会。但这些转型需要时间，短期内很难看到明显的成效。
我个人比较看好商社在可再生能源领域的布局。随着全球碳中和目标的推进，风电、太阳能、绿色氢等清洁能源的需求会持续增长。商社凭借其全球网络和项目投资能力，在这个领域有着天然的优势。比如三菱商事已经在全球投资了多个大型风电项目，住友商事在太阳能领域也有不少布局。如果这些投资能够成功，未来可能会成为商社新的利润增长点。
日本经济复苏的影响
谈商社的投资价值，离不开日本宏观经济的大背景。最近一年多，日本经济正在经历一个非常重要的转折点。
最大的变化是日本央行（BOJ）结束了长达 30 年的低通胀和 8 年的负利率政策。2024 年，日央行开始逐步加息，目标是到 2027 年将政策利率提高到 1.5%。这个变化看起来很小，但对日本经济的影响是深远的。一方面，加息意味着日本经济正在摆脱通缩的泥潭，进入一个正常化的增长轨道。另一方面，加息也会提高企业的融资成本，对股价产生一定的压力。
另一个值得关注的变化是工资增长。2024 年夏季，日本的基础工资增速达到了 3%，这是近 30 年来的最高水平。2025 年春季的工资谈判中，预计增速还会维持在 3-3.5% 左右。工资增长意味着消费者的购买力在提升，这对商社的国内贸易和零售业务是个好消息。比如伊藤忠控股的 FamilyMart，如果消费者的收入增加了，他们在便利店的消费也会相应增加。
日元汇率也是一个重要因素。目前美元兑日元汇率在 155-160 之间波动，日元处于相对贬值的状态。这对商社来说是把双刃剑。一方面，日元贬值有利于商社的海外收益汇兑，因为它们在海外的投资用美元计价，换成日元时会增值。另一方面，日元贬值也会推高进口商品的价格，增加成本压力。
我觉得日本经济的复苏对商社是利好的，但这个利好需要时间来体现。短期内，加息可能会压制股价，但长期来看，经济的正常化会为商社创造更好的经营环境。
风险管理的思考
任何投资都有风险，1629 也不例外。在我决定是否投资这只基金之前，我花了不少时间思考可能面临的风险。
第一个风险是资源价格的周期性波动。如果未来几年大宗商品价格继续低迷，商社的利润会受到很大影响。特别是当中国经济增速放缓成为长期趋势时，对铁矿石、煤炭这些大宗商品的需求可能会持续疲软。这种情况下，即使日本国内经济复苏，也很难完全对冲资源业务的下滑。
第二个风险是地缘政治。商社是日本对外贸易的主要渠道, 特别依赖与美国、中国、东南亚的贸易关系。如果中美贸易摩擦升级，或者日中关系出现恶化，商社的海外业务会受到直接冲击。中东地区的地缘政治风险也不容忽视，因为商社在石油和天然气领域有大量投资，任何中东冲突都可能影响能源供应链。
第三个风险是成分股的高度集中。TOP 3 商社占基金 56% 的权重，这意味着任何一家公司出现重大负面事件，都会对基金造成显著影响。比如说，如果三菱商事在某个海外投资项目上发生巨额亏损，或者出现会计丑闻，基金净值可能会在短时间内下跌 10-15%。
第四个风险是商社转型的不确定性。从贸易商向投资公司的转变，需要商社具备更强的投资判断能力和风险管理能力。但大型 M&A 或创业投资总是伴随着失败的可能性。如果商社在非资源业务的投资上连续失误，不仅无法对冲资源业务的下滑，反而会雪上加霜。
基于这些风险考虑，我给自己设定了几个投资原则。第一，仓位控制，1629 在我整体投资组合中的占比不会超过 10%。第二，设置止损位，如果基金跌破 100000 日元，我会考虑减仓或离场，因为这可能意味着基本面出现了我没有预料到的恶化。第三，定期检视成分股的表现，特别是三菱商事、三井物产、伊藤忠这三家龙头的季度财报，如果连续两个季度业绩大幅低于预期，我会重新评估投资逻辑。
投资策略的制定
基于前面的分析，我给自己制定了一个相对清晰的投资策略。
首先是买入时机的选择。我认为在 120000-125000 日元这个价位，1629 的风险收益比是相对合理的。如果能等到跌破 120000 日元，甚至到 115000 日元左右，那就更好了。我会采用定期定额的方式进行投资，每个月投入一部分资金，这样可以平滑成本，降低择时的风险。
短期目标（6-12 个月）是等待基金回到 130000-135000 日元区间。这个目标并不激进，主要基于两个假设：一是资源价格能够企稳，不再继续下跌；二是日本经济复苏的势头能够延续。如果这两个假设成立，商社的业绩预期会有所改善，估值也会相应修复。按照 130000 日元计算，相比现在的 122000 日元，潜在收益约 6-7%，加上 2.33% 的分配金，总回报约 9-10%，这对一年期投资来说是可以接受的。
中期目标（1-2 年）是看 145000-150000 日元。这个目标需要更乐观的假设，比如资源价格出现反弹，或者商社的非资源业务转型取得明显成效。如果伊藤忠商事能够继续保持高增长，同时三菱商事和三井物产也能扭转颓势，那么基金有可能达到这个价位。按照 150000 日元计算，相比现在的价格，潜在收益约 23%，加上两年的分配金，总回报约 28-30%，这对中期投资来说是非常不错的。
长期目标（3-5 年）我会看 160000-180000 日元。这个目标基于对日本经济长期复苏和商社成功转型的信心。如果 5 年后日本真的走出了 " 失落的三十年 "，进入一个低速但稳定的增长轨道，商社作为经济的晴雨表，股价很可能会创新高。按照 180000 日元计算, 相比现在的价格，潜在收益约 48%，加上 5 年的分配金，总回报约 55-60%，年化回报 9-10%，这个水平已经相当可观了。
当然，这些都是基于一定假设的预测，实际情况可能会有很大偏差。所以我也设定了一些触发点，用来判断是否需要调整策略。如果基金跌破 110000 日元，我会认真考虑是不是哪个基本假设出错了。如果涨到 135000 日元以上，我会考虑部分获利了结，锁定收益。投资不是一成不变的，需要根据市场变化不断调整。
最后
写到这里，我对 1629 这只基金的理解也更深入了一些。它不是一只适合所有人的基金，但对于那些看好日本经济复苏、能够承受资源价格波动、有中长期投资视角的投资者来说，它确实提供了一个不错的配置选择。
最打动我的是它的长期表现。5 年 188% 的回报率，即使扣除了最近一年的回调，年化回报依然在 20% 左右，这个成绩在日本市场中是非常出色的。而 0.352% 的管理费和 2.33% 的分配金利回，让这只基金在成本和收益之间找到了一个很好的平衡点。
当然，风险也是实实在在的。资源价格的周期性、地缘政治的不确定性、商社转型的挑战，这些都是需要认真对待的问题。但我觉得，投资本身就是在不确定性中寻找确定性的过程。如果什么都确定了，也就没有超额收益的空间了。
我的计划是，在 120000 日元附近开始建仓，采用定期定额的方式，把 1629 作为我日本股票投资组合中的一个重要组成部分，占比控制在 10% 左右。同时，我会密切关注商社三强的季度财报、资源价格的走势、日本经济的复苏进度，根据这些信息动态调整仓位。
对于有兴趣投资日本市场的朋友，我觉得 1629 值得认真研究一下。它提供了一个独特的视角，让你可以通过一篮子股票参与到日本商社这个独特行业的发展中。但请记住，任何投资建议都只是参考，最终的决策还是要基于你自己的财务状况、风险承受能力和投资目标。
股市有风险，投资需谨慎。
